【研究报告内容摘要】
物管行业高估值的三大支撑我们认为当前物业管理行业的高估值有三大支撑:一是高续约率下物管的商业模式类似“坐地收租”,本质上锚定了较高估值水平,二是中短期高度确定的业绩增长,充分拉低动态pe,对应地产增量,三是长期丰富的想象空间,核心是单盘noi提升,对应地产存量。本篇报告在上篇的基础上,进一步讨论了物管行业中长期的发展逻辑,试图解释当前物管公司较大估值差异的原因,并深入分析了物管公司并购行为的真实意义。
未来十年行业规模有望达到3.2万亿增量开发、基础物业费提升和业主增值服务深化,将在未来十年共同驱动物管行业规模提升,预计2030年行业规模有望达到3.2万亿。
单位面积noi不下降是长期逻辑走通的关键随着地产开发与物业管理相对规模的变化,未来十年增量面积注入,对盈利的支撑将明显减弱,这与过去十年的情况截然不同。物管公司客服人力成本上升,维持单位面积noi稳定,是长逻辑走通的关键。具体途径包括更强的“收租”能力和更低的“收租”成本。
并购的意义:牺牲短期投资效率,换取长期“效率杠杆”并购行为的本质是股东的再投资,本身会提升eps,但会拉低短期经营效率。物管公司并购的意义是牺牲短期投资效率,为未来“收租”能力的提升,留足发挥空间,本身可以看做一种“隐性效率杠杆”。
不同物管公司的潜在估值差异分析基于长、中、短期分析,我们认为开发商背景较强、非业主增值服务占比较低、短期eps对并购的依赖较低的物管公司,应当给予较高估值。
三大指标可以较好的解释样本物管公司估值的悬殊。
投资建议我们认为,当前物管公司较高的估值水平由三方面导致,一是高续约率下物管的商业模式类似“坐地收租”,本质上锚定了较高估值水平,二是中短期高度确定的业绩增长,充分拉低动态pe,三是长期丰富的想象空间,核心是单盘noi提升,对应地产存量。
综合来看,我们认为当前主流物管公司整体估值水平合理。推荐碧桂园服务、保利物业,建议关注新城悦服务、永升生活服务、雅生活服务和蓝光嘉宝服务

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